Il violento dibattito in corso sulla classificazione delle criptovalute come security, come le azioni, o come commodity, come il grano o l’oro, ha implicazioni sulla possibilità di regolamentarle o meno, sulle modalità di regolamentazione e su chi le deve controllare.
I security e le commodity sono due tipi di prodotti finanziari molto diversi e negli Stati Uniti sono regolati da due agenzie distinte del governo federale. Quando si tratta di criptovalute, una decisione legale che stabilisce che una criptovaluta è uno di questi strumenti finanziari ha ramificazioni di vasta portata per quanto riguarda il modo in cui può essere venduta, dove può essere quotata e chi può citare in giudizio un emittente se questi si spinge oltre i limiti di un comportamento accettabile.
La questione non è nemmeno lontanamente risolta e, data la portata del settore delle criptovalute, è molto probabile che non ci sia una sentenza applicabile a tutti, ma piuttosto che vari a seconda del token.
In questo saggio cercheremo di spiegare le differenze tra security e commodity e indagheremo sulla controversia in corso se le criptovalute debbano o meno essere classificate come tali.
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Qual è la differenza tra security e commodity
La Securities and Exchange Commission (SEC) è incaricata di controllare gli strumenti finanziari noti come security. Questi strumenti comprendono azioni, obbligazioni e derivati e sono caratterizzati dal fatto di rappresentare un credito nei confronti dell’emittente. La decisione nella causa SEC contro W. J. Howey Co. del 1946 ha portato alla definizione delle vendite di security come “contratti di investimento” nella legge statunitense sui security.
Ciò significa che una persona che investe denaro in una security “è indotta ad aspettarsi profitti esclusivamente dagli sforzi del promotore o di una terza parte”, secondo la decisione. Gli investitori potrebbero eventualmente recuperare tali profitti attraverso la vendita del titolo, oppure incassando dividendi o interessi.
Il “test di Howey” che deriva da questa decisione è già stato utilizzato in diversi casi di applicazione della SEC, in particolare nel caso DAO, in una causa contro il token XRP di Ripple e, più recentemente, in una causa contro Dapper Labs, che ha creato NBA Top Shot, un token sportivo non fungibile (NFT) da collezione, e il relativo mercato.
D’altro canto, le commodity sono beni fisici che vengono scambiati in borsa in grandi quantità e a prezzi all’ingrosso. I prodotti agricoli come il mais e il grano, così come i metalli preziosi come l’oro e l’argento, possono rientrare in questa categoria. In generale, si prende in considerazione il valore di una commodity al momento dello scambio. La Commodity Futures Trading Commission (CFTC) negli Stati Uniti indaga sulle accuse di comportamento scorretto nel settore del trading di commodity, anche se l’agenzia non ha ancora un’ampia giurisdizione normativa sul trading spot come la Securities and Exchange Commission (SEC) degli Stati Uniti sulle security.
Perché è importante se una criptovaluta è considerata una security o una commodity
Quali sono quindi gli effetti sulle criptovalute e sulla loro regolamentazione? Se una criptovaluta è considerata una security, gli emittenti e gli exchange dovranno ottenere le licenze appropriate dalle autorità di regolamentazione dei security dei rispettivi governi. Questo è normalmente estremamente difficile da ottenere, quindi l’industria delle criptovalute investe una quantità significativa di tempo nel tentativo di garantire che le vendite e gli sviluppi dei bitcoin eludano le normative sulle security.
Il modo principale in cui gli emittenti cercano di evitare di infrangere le leggi sui security è la decentralizzazione. Se una criptovaluta è stabilita in modo tale che un’autorità di regolamentazione dei security non possa identificare un gruppo centrale e organizzato responsabile dell’aumento del valore del token, allora è meno probabile che l’asset sia considerato una security. Questo è uno dei motivi per cui i progetti di finanza decentralizzata (DeFi) adottano misure per decentralizzare lo sviluppo dei loro progetti e dividere la governance con organizzazioni autonome decentralizzate (DAO), oltre a utilizzare tecnologie come la proof-of-stake come meccanismo di consenso.
Il ragionamento è che se le persone sono sia investitori sia coinvolte nell’evoluzione del progetto, puntando la moneta e diventando validatori, o votando nelle decisioni della DAO, non dipendono più esclusivamente dalla “terza parte” per ottenere i rendimenti richiesti dal test di Howey.
Il rischio che le criptovalute siano classificate come security è che gli exchange non le offrano per evitare di essere punite dalla SEC per aver quotato security non registrate. Ci sono anche norme e regolamenti aggiuntivi, Stato per Stato, che le criptovalute possono infrangere, come il contenzioso contro KuCoin da parte del procuratore generale di New York o le autorità di regolamentazione di numerosi Stati che si uniscono per attaccare una moneta contenente l’immagine di Elon Musk.
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I precedenti della Sec sul dibattito Security vs Commodity circa le criptovalute
Uno dei primi documenti di consulenza formale emessi dalla SEC in relazione all’ondata di offerte iniziali di coin (ICO). Lo Strategic Hub for Innovation and Financial Technology della SEC ha rafforzato le sue indicazioni nell’aprile 2019 con il documento “Framework for the Investment Contract Analysis of Digital Assets”, che ha rilevato la natura speculativa di molte ICO, la loro mancanza di utilità e l’incapacità di essere utilizzate come pagamento o riserva di valore come alcuni fattori che porterebbero queste monete a essere classificate come security.
Una ICO che non ha funzionato a dovere è stata quella di Kik. Quando l’amministratore delegato di Kik, Ted Livingston, ha involontariamente informato una riunione che l’acquisto dei token Kin avrebbe fatto guadagnare “una tonnellata di soldi”, la SEC ha citato in giudizio Kik, affermando che aveva esortato gli investitori ad acquistare i token Kin con l’aspettativa di ritorni economici sull’investimento. Alla fine la SEC ha inflitto a Kik una multa di 5 milioni di dollari; il contenzioso ha quasi mandato in bancarotta la società.
D’altro canto, la CFTC sostiene da tempo che le criptovalute come il bitcoin (BTC) e l’ether (ETH) sono commodity e possono essere regolamentate come tali ai sensi del Commodity Exchange Act (CEA).
La premessa di base della CTFC è che, poiché il bitcoin, ad esempio, è intercambiabile negli exchange – ogni bitcoin ha un valore equivalente, proprio come un sacco di grano ha lo stesso valore di un altro sacco di mais della stessa qualità – è una commodity. Questo giudizio è stato confermato dall’azione della CFTC contro l’exchange di criptovalute Bitfinex e la sua consorella, l’emittente di stablecoin Tether. In un documento presentato nell’ottobre 2021, l’agenzia ha dichiarato che “gli asset digitali come bitcoin (BTC), Ether (ETH), Litecoin (LTC) e Tether (USDT)” sono tutti classificati come commodity.
Quali sono le posizioni assunte nel dibattito in corso sulla regolamentazione
Poiché sono coinvolte molte parti e molti elementi in movimento, è difficile prevedere come sarà il panorama normativo tra un anno. Molti degli sforzi compiuti dal Congresso degli Stati Uniti si sono concentrati sull’espansione dell’autorità della CFTC per regolamentare il trading a pronti di token non di sicurezza come il bitcoin. Il bitcoin è l’unico token non security che ha ottenuto il consenso aperto sia della SEC che della CFTC.
Una potenziale conseguenza di questa discussione sarebbe che alcune criptovalute verrebbero classificate come security, mentre altre verrebbero considerate come commodity. Questo potrebbe portare a un panorama normativo ancora più contorto, dato che le varie criptovalute sarebbero soggette a una serie di norme e regolamenti diversi.
Un altro scenario è che i legislatori potrebbero decidere di classificare le criptovalute come una classe di asset a sé stante, con leggi ad hoc. Questo è l’approccio scelto per lo più dall’Unione Europea, dove la legge sui mercati degli asset crittografici (MiCA) definisce i processi che gli emittenti di criptovalute, i fornitori di wallet e gli exchange devono seguire per tutelare i clienti e promuovere un commercio equo. Anche in questo caso, è probabile che ci siano delle zone grigie dal punto di vista legale che dovranno essere esaminate caso per caso, come ad esempio se una particolare sequenza di token non fungibili dovrà seguire le regole.
La travagliata regolamentazione sulle criptovalute negli Stati Uniti
Nell’aprile del 2023, il rappresentante Patrick McHenry (R.C.) ha annunciato che gli Stati Uniti avranno una legge sulle criptovalute entro due mesi, che coprirà sia le questioni relative ai security che quelle relative alle commodity, e che è stata appoggiata dalla senatrice Cynthia Lummis (R-Wyo.), nota come la “regina delle criptovalute” del Senato. Lummis e la senatrice Kirsten Gillibrand (Partito Democratico di New York) hanno collaborato nel 2022 per introdurre il Responsible Financial Innovation Act (RFIA), che aveva l’obiettivo di rendere cristallino ciò che costituisce una security e ciò che costituisce una commodity. Secondo le proiezioni di Lummis, nell’estate del 2023 sarà presentata una versione riveduta e aggiornata del disegno di legge.
Tuttavia, durante un’audizione controversa nell’aprile 2023, il capo della Securities and Exchange Commission (SEC) Gary Gensler si è rifiutato di rispondere alla domanda se l’etere costituisse o meno una security. Gensler ha dichiarato di ritenere che la sua agenzia abbia la giurisdizione per sorvegliare le criptovalute e che “la maggior parte dei token crittografici sono security”.
I legali della Securities and Exchange Commission (SEC) hanno dichiarato che i membri dello staff potrebbero percepire i token cripto come VGX di Voyager come security, anche se l’agenzia non ha ancora preso una posizione formale sulla questione.
La Securities and Exchange Commission (SEC) ha ritirato la sua definizione di “asset digitale” nella versione finale di una norma che regola gli hedge fund nel maggio 2023, notando che al momento sta “continuando a considerare questo termine”. Questa definizione sarebbe stata la prima definizione formale del termine da parte della Commissione.
